Nos vamos de compras!

Hoy, fijamos nuestra mirada en WBA. No, no venimos a hablar del West Bromwich Albion ni de fútbol. De vuelta de unos merecidos días de descanso, regresamos con uno de nuestros análisis de empresas pertenecientes al mercado americano. En este caso, se trata de una de las compañías que conocí en mi viaje por Estados Unidos: Walgreens Boots Alliance.

Si paseas por las calles de Manhattan resulta muy difícil no toparse en cualquier esquina con una de estas tiendas. En ellas, no sólo pueden encontrarse medicamentos, al estar su concepto de negocio englobado dentro del término anglosajón “Pharmacy”, sino también ejerce de supermercado donde se pueden comprar tanto productos frescos como procesados.

1. BREVE HISTORIA

Después de trabajar durante un año y medio en Horton’s Drugstore, Charles R.Walgreens, se dio cuenta de que su futuro no estaba en Dixon sino en  Chicago.  Hace ya más de un siglo, en 1901 adquirió la farmacia en la que había trabajado y allí comenzó su ambiciosa expansión, algo que le ha llevado a ser parte de la historia de Estados Unidos durante el siglo XX. Después de su fallecimiento en 1939, las generaciones posteriores han seguido su legado rumbo al éxito, centrando su ampliación del negocio a través de adquisiciones de otras empresas.

Desde la apertura de su tienda 1.000 en 1984, su crecimiento ha sido exponencial y actualmente, tras la completa adquisición de Boots Alliance en 2014, Walgreens tiene presencia a nivel mundial con más de 13.800 tiendas.

Para el siglo XXI aparece el reto de las ventas por Internet de productos comestibles y la amenaza, desde hace años, de Amazon como competidor en la venta y distribución de productos farmacéuticos. Veremos cómo le va en el futuro.. Mientras, desde aquí, podemos acercarnos a su realidad actual.

2. LA EMPRESA EN CIFRAS

2.1 Ventas y Segmentos

La compañía está dividida por zonas geográficas en dos grandes segmentos. En primer lugar Retail Pharmacy USA con 9.277 tiendas (66% del total) y en Retail Pharmacy International con 4.605 tiendas ubicadas esencialmente en el Reino Unido y México donde se sitúan el 79% del total restante.

Mientras en EE.UU. sus ventas están centradas en productos de farmacia, representando en 2019 casi ¾ partes de las ventas totales, en el International éstas solamente fueron del 36%.

Retail Pharmacy USA (Ventas en % por divisiones)

Si observamos la evolución de los últimos tres años, los porcentajes se mantienen muy estables por lo que está clara la distinta orientación del negocio a nivel mundial respecto a USA.

Retail Pharmacy INTL (ventas en % por divisiones)

2.2 Moat, Competencia y Márgenes

Su moat es mucho más estrecho que en otros sectores, en su caso la mayor ventaja radica en el poder de distribución de medicamentos a nivel mundial, algo para lo que los negocios necesitan reunir unas exigentes condiciones. Su amplia red de distribución gracias a sus almacenes que atienden la logística de sus tiendas y su trayectoria hacen que la compañía siga teniendo una posición importante en el mercado.

Frente a la estrategia de su gran competidor CVS Pharmacy, con el que se reparte el mercado, de comprar hace unos años un negocio asegurador, Walgreens ha anunciado su intención de crear entre 500-700 consultorios médicos en sus tiendas en los próximos años.

Respecto a sus ventas, podemos destacar como pese a crecer año a año en términos absolutos, sus márgenes se van deteriorando. Si trasladamos el margen bruto de 2017 a las ventas de 2019, la empresa debería estar ganando en 2019 alrededor de 3.700 millones de $ más.

Margen bruto en USD y % del periodo 2017-2019

Este factor se debe a las bajas barreras de entrada que tiene la compañía en cuanto al sector retail. Existe mucha competencia y eso hace que no pueda beneficiarse de la ventaja de la fijación de precios.

3. FREE CASH FLOW

3.1 Cash Flow Operations

Enfrentando 2009 a 2019, vemos como la compañía ha incrementado en casi 1.500 millones de dólares su creación de flujos de caja asociados a su actividad. Pese a ello, dicho CFO ha sido muy irregular a lo largo de la década, destacando un claro retroceso en el último año donde ha disminuido un 33% y ha vuelto a los niveles de 2015.

Cash Flow Operativos Anuales en millones de USD

A lo largo de 2020, éste estaba mejorando ostensiblemente con crecimientos hasta el segundo semestre del 10% por trimestre respecto al año anterior. Desafortunadamente, tras la aparición de la pandemia, sus flujos han perdido casi toda la ventaja obtenida quedando, de momento, la mejoría en 183 millones de USD.

CFO 2020

3.2 Capital Expenditures

Desde 2009, en términos globales, el desembolso en inversiones ha ido decreciendo con los años. Hasta 2018, la cifra ha ido disminuyendo paulatinamente hasta alcanzar una cifra casi un 30% inferior a la del inicio de la serie histórica.

En 2019 la cifra vuelve a crecer significativamente un 25 % hasta los 1.702 millones de $.

Capex Anual en millones de USD.

A lo largo de 2020, ésta se mantuvo similar en los dos primeros trimestres para bajar en casi 200 millones de $ en el Q3, consecuencia esencialmente del importante desembolso llevado a cabo en dicho trimestre del ejercicio anterior.

Capex en 2020

3.3 Número de acciones

Al igual que las compañías anteriormente analizadas, Walgreens Boots Alliance sigue una clara estrategia de recompra y amortización de acciones, algo común en los EE.UU. Dicha situación otorga una gran ventaja a sus accionistas, ya que, de esa manera, el reparto de beneficios suele mejorar con los años al haber menos acciones en circulación.

En cuanto a esta estrategia, observamos tres periodos muy diferenciados:

De 2009-2011: Donde la empresa redujo su capital en alrededor de 100 millones de acciones para subir éstas en 2012 hasta 944,06 después de adquirir la pharmacy británica Alliance Boots.

De 2012-2014 Donde el número de acciones se mantiene bastante estable subiendo el número de éstas únicamente un 0,61%.

De 2015-Actualidad: Tras concluir la compra de Boots Alliance, en 2015 la empresa alcanzó su número máximo de acciones emitidas, desde entonces, adoptó una agresiva estrategia de reducción de capital que le ha llevado a disminuirlo casi en 200 millones de acciones en el periodo de los cuatro años que han ido entre 2015 y 2019.

Millones de acciones

En el año 2020, seguimos viendo cómo la empresa continúa recomprando acciones haciendo disminuir el número de ellas.  A lo largo del último trimestre vemos como esa dinámica va en aumento. En resumen, en las últimas cuentas, comprobamos como la compañía tiene en circulación un 3% menos de acciones respecto al cierre de 2019.

Millones de acciones en 2020

3.4 FCF/Share

Pese a la irregularidad de la creación de CFO, la continua reducción del Capex durante la década y sobretodo la meteórica reducción de capital vivida en el último lustro, permiten que el FCF se haya multiplicado casi por dos de 2009-2019.

Es cierto que en el último año, el aumento drástico del Capex y la vuelta del CFO a niveles de 2015 han supuesto un retroceso en el FCF de casi el 40% por lo que habrá que ver cómo se va comportando los próximos años.

Free Cash Flow per Share en USD.

De momento, en los tres trimestres de 2020, vemos como la compañía ha recuperado el nivel de los 5$, algo que favorece a la sostenibilidad de su dividendo.

FCF/Share en 2020

4. DIVIDENDO Y SU SOSTENIBILIDAD

4.1 Dividendo

Como se aprecia en la tabla, desde el año 2009 la empresa ha ido mejorando su dividendo un ritmo medio hasta el año 2019 del 14,79%. Con estos notables crecimientos vemos como en relación al dividendo de 2009, el de 2019 supone un incremento 366,66%.

Histórico de dividendos en USD

La compañía en 2020 continúa con dichos aumentos, que pese a ser conservadores (0,01 $) en el Q3 2020, siguen su tendencia al alza trimestre tras trimestre.

Reparto dividendos para 2020 en USD

4.2 Sostenibilidad del dividendo

Walgreens ha mantenido siempre una política conservadora respecto al reparto del dividendo ya que raramente ha superado los niveles del 40% de Payout Dividendo/FCFShare. Únicamente en los ejercicios 2014 y 2019 ha traspasado esa barrera.

Es por ello que entendemos que mientras su caja lo permita, no va a rebasar esos umbrales, dándose prioridad a ir reduciendo capital.

Histórico de Payout Dividendo/FCFShare en %

En 2020, observamos como el porcentaje oscila entre el 30,47% del Q2 al 37,17% del Q3. Pese a descender de manera importante el FCF en términos absolutos hasta 4.359 mill. de $ en este último trimestre, al haber casi 25 millones de acciones menos que a principios de año, el payout no se ve muy afectado.

Dividendo/FCFshare del año 2020

 5. DEUDA

5.1 Deuda a largo plazo

Al igual que crece su creación de caja de libre disposición, también lo hace su deuda a largo plazo con el paso de los años. Durante este periodo la deuda a largo plazo pasa a ser casi 5 veces superior a la de 2009.

La adquisición de Boots Alliance, llevó a la deuda a su punto más alto a cierre de 2016 ya que parte de la adquisición fue en emisión de acciones y otra en pago de efectivo.

Desde ese nivel máximo hasta el cierre de 2019, su compromiso de reducir deuda se ha visto reflejado en una disminución de sus obligaciones a largo del 41%.

Deuda a largo plazo en millones de USD.

En 2020, ese descenso se fue reflejando en los dos primeros trimestres, pero vemos como en el último trimestre la deuda a largo plazo se ha incrementado en 1.500 millones de $.

Deuda a largo plazo 2020 en millones de USD.

5.2 Deuda a corto plazo

Hasta finales de 2018, la deuda a corto plazo la podíamos considerar como anecdótica ya que no representaba una cantidad importante en su balance.  Es desde 2019, cuando la disminución de deuda a largo plazo se ve reflejada en un aumento de deuda a corto plazo ya que va venciendo aquella que fue adquirida en su momento para asumir la compra comentada.

Deuda a Corto Plazo en millones de USD.

En el primer trimestre de 2020, la deuda a corto se ha ido incrementando, para ir reduciéndose los dos siguientes. En el último trimestre analizado, de manera importante, por lo que es probable que haya habido una renegociación de deuda con el objetivo de traspasarla a largo, al ser inverso el movimiento al observado en el punto anterior.

Deuda a Corto Plazo en 2020 en millones de USD.

6. CAJA

6.1 Caja

Sus Cash and Cash equivalents se han mantenido siempre en unos niveles moderados, aunque en los últimos dos años vemos como se han reducido significativamente. Éstos se han mantenido siempre en valores muy bajos en relación a otras empresas, especialmente en los dos últimos años donde cerró con los más bajos de la última década.

Histórico de Caja en millones de USD.

Esta tendencia se ha visto continuada en 2020, donde su Caja ha rondado en todos los semestres valores cercanos a los 800 millones de $.

Caja 2020 en millones de USD.

7. DEUDA NETA

Desde el año 2015, por el crecimiento del negocio, la deuda neta se ha disparado, yendo ésta en sustancial incremento a lo largo de los años y alcanzando su valor máximo en 2019. Aunque ese crecimiento de sus obligaciones sea algo que se deba vigilar, personalmente no creo que sea algo preocupante ya que en 4 años de creación de FCF podría asumirla sin ningún problema.

Histórico de Deuda Neta en millones de USD.

La tendencia pese a un primer trimestre de incremento, es prácticamente estable a lo largo de 2020, siendo en el Q3 2020, solamente 91 millones de $ inferior a la del cierre del pasado ejercicio.

Deuda Neta 2020 en millones de USD.

8. EV/FCF

Salvo en los años 2014 y 2015 donde la compañía estuvo muy sobrevalorada por el mercado, la compañía ha estado cotizando en unos múltiplos moderados para lo saneada de su creación de caja y su capacidad de pago de dividendo.

MAX

MIN

Durante este año, la cotización se ha movido en importes todavía inferiores respecto a su valoración por fundamentales, dando su mejor oportunidad el pasado 14 de mayo, donde se pudo comprar a 36,65$ o más recientemente por menos de 40$ cuando presentó el 27/07, las cuentas del Q3.

Disclaimer:

En ningún momento mi análisis debe tomarse como una recomendación de compra ya que pese a presentar datos objetivos, sólo puedo hablar de mis experiencias personales. En el caso de WBA, debo indicar que tengo una posición adquirida a 41,25 $ que de momento no pienso deshacer ya que considero su FCFShare/Price de lo más interesante del mercado.

A fecha de este análisis 19/08/2020 mi posición en esta empresa representa el 5,4% de mi cartera y a ese precio posee un YOC del 4,53%.