Molinos Generales

Sin movernos del sector defensivo y siguiendo los pasos de Don Quijote, esta semana nos fijamos en la compañía de los molinos. Nosotros no los veremos como gigantes, sino como Generales. Y es que la compañía General Mills, líder en el sector de la alimentación, ha resistido desde su fundación grandes crisis e incluso Guerras Mundiales, llevando 120 años sin faltar a su cita de reparto de dividendo. Hoy, venimos a analizar sus cuentas anuales de 2020; pensaréis: éste se ha equivocado, pero no, esta compañía posee un periodo contable distinto al año natural, que comienza el 1 de junio y concluye el 31 de mayo.

1. BREVE HISTORIA

Situada en el estado de Minnesota, a las afueras de Mineápolis, la empresa que data sus orígenes en 1856 comercializa actualmente más de 100 marcas, líderes tanto en EE.UU como en el mundo. Nacida en su momento como una empresa harinera, gracias a la construcción de varios molinos y posteriormente la absorción de otros, fue a partir de 1929 cuando la empresa se hizo famosa por incorporar cupones de descuento en sus productos, algo que llegó hasta pasados los años 2000, concretamente 2006.

La compañía también se ha hecho famosa por haber poseído distintas líneas de negocio como la juguetera Parker Brothers, en su momento dueña de los derechos del juego Monopoly, o hitos como en 1962 llevar al espacio la primera comida espacial sólida.

Actualmente General Mills está centrada en el mundo de la alimentación, siendo líder en la comercialización de cereales, gracias a un acuerdo con Nestlé (firmado en 1991) que le permite vender bajo su enseña en más de 130 países. Desde 2004, la compañía ha sido además pionera en el mercado de lo “healthy”, cubriendo las necesidades de consumidores más concienciados en la salud, suministrando cereales de grano integral y productos con menos azúcar.

En 2018 decidió dar un giro en su estrategia y comprar una empresa de alimentación para mascotas, expandiendo su marca al mundo animal, algo que le está permitiendo diversificar sus ingresos y diferenciarse de la competencia.

2. LA EMPRESA EN CIFRAS

2.1 Ventas y Segmentos

Ventas por división % y en millones de USD

Como puede verse en la tabla, los segmentos en los que se dividen sus ventas están mezclados con su distribución geográfica por lo que resulta un poco menos claro su análisis que en otras compañías. No obstante, podemos remarcar cómo las ventas han crecido en el último ejercicio un 4,5 %, siendo el peso de los segmentos en ambos años muy similares. Destacar cómo el mayor aumento se ha visto en el Retail en Norteamérica, segmento que pesa casi un 61% de las ventas, viéndose un retroceso en las ventas de los demás segmentos, a excepción del de alimentación de mascotas.

Las ventas de productos para mascotas han crecido en casi 265 millones de $ en el periodo, viéndose reflejado el acierto que supuso la apuesta de adquirir Blue Buffalo hace ahora dos años.

2.2 Moat, Competencia y Márgenes

General Mills posee alrededor de un centenar de marcas; de ellas, sólo unas pocas tienen presencia en nuestro país: Old El Paso, Häagen Dazs, Nature Valley y Gigante Verde.

La compañía posee potentes competidores como KHC, de la que también soy accionista junto a Warren Buffet. Pero, a diferencia de ésta, General Mills supo anticiparse a la competencia a la hora de acercarse al consumidor más sensibilizado con su alimentación y ha sabido controlar su deuda, ya que Kraft no acertó con la compra de Heinz tras haber pagado cerca de 28.000 millones de $; una cifra que más tarde se ha demostrado que fue excesiva, convirtiéndose ésto en algo que les ha venido lastrando sus cuentas desde entonces.

Como observamos, el margen bruto se ha mantenido en los últimos tres años en valores cercanos al 34,5%. Es importante reseñar como, pese a crecer mínimamente éste, las ventas han crecido desde 2018 casi 2 mil millones de $.  

Margen bruto en millones de USD y %

Es evidente que el sector de la alimentación no posee grandes barreras de entrada, pero su existencia desde hace ya más de un siglo, su presencia globalizada, su centenar de marcas y su orientación hacia el mundo de las mascotas, le permiten obtener unos márgenes interesantes que le reportan grandes beneficios operativos. Este año éstos son sensiblemente superiores a los del año pasado, especialmente en el segmento más importante, que viene a representar el 75% de cada $ obtenido de su beneficio operativo, viéndose ahí la gran dependencia de ese mercado.

Beneficio operativo en millones de USD y % sobre ventas del segmento.

3. FREE CASH FLOW

3.1 Cash Flow Operations

Excepto en el año 2011 donde se aprecia un gran retroceso del 30% respecto al año anterior, el resto de los años, a pesar de ser ésta bastante irregular, se ve una tendencia claramente ascendente, siendo la cifra de 2019 casi mil millones de $ superior a la del comienzo de la década.

Cash Flow Operativos Anuales en millones de USD

A lo largo del año 2020, los flujos de caja operativos han ido incrementándose paulatinamente, hecho que se ha visto disparado en el último trimestre del año donde la cifra llega a duplicar a la obtenida por la empresa en 2009.

CFO en 2020

3.2 Capital Expenditures

Durante la década analizada, podemos ver un “Capital Expenditures” en aumento hasta el año 2016, momento en el que empieza a decrecer para situarse en cifras inferiores a las del año 2009.

Capex Anual en millones de USD.

En el último año, dicha cifra se ha mantenido bastante estable, excepto en el tercer trimestre, concluyendo el periodo en valores, alrededor del 15%, inferiores a los del cierre de 2019.

Capex de 2020 en millones de USD.

3.3 Número de acciones

Al igual que las compañías anteriormente analizadas, General Mills sigue una clara estrategia de recompra y amortización de acciones, algo común en los EE.UU. Dicha situación otorga una gran ventaja a sus accionistas, ya que, de esa manera, el reparto de beneficios suele mejorar con los años al haber menos acciones en circulación. La compañía ha logrado hacer desaparecer alrededor del 8,25% de su capital desde 2009. A pesar de esto, desde 2017, el número de acciones se ha incrementado en casi 31 millones.

Millones de acciones

En 2020, seguimos viendo cómo la empresa continúa aumentando el número de acciones, siendo únicamente el tercer trimestre una excepción en dicho incremento. A final del ejercicio se percibe una subida del 1,3% respecto a las presentadas en 2019.

Millones de acciones en 2020

3.4 FCF/Share

Con todos estos datos podemos concluir como, el “salvaje” aumento del CFO y la contención e incluso retroceso del Capex, han llevado a la compañía a incrementar continuamente su capacidad de creación de Free Cash Flow, factor que pese al último incremento de acciones en circulación, permiten que el FCF/Share pueda dispararse exponencialmente a lo largo de la década. Pese a la bajada observada desde 2013 a 2017, éste viene incrementándose a buen ritmo nuevamente desde 2018. Este crecimiento supone alcanzar en el año 2019 un valor un 95% superior al de 2009:

Free Cash Flow per Share en USD

Para el ejercicio 2020 este aumento viene multiplicándose, subiendo todavía más esta cifra en 1,5 $ en sólo 12 meses:

Free Cash Flow per Share en 2020 en USD

4. DIVIDENDO Y SU SOSTENIBILIDAD

4.1 Dividendo

Como se aprecia en la tabla, desde el año 2009 la empresa ha ido mejorando su dividendo a un ritmo medio hasta el año 2018 del 10,63%. En 2018, tras la adquisición de Blue Buffalo, la compañía decidió congelar su dividendo para poder absorber de esta manera mejor la compra, cifrada en 8.000 millones de USD.

Histórico de dividendos en USD

Aunque la compañía genera aumentos significativos en su FCF, de momento ha optado por la opción conservadora de seguir manteniendo congelado el dividendo, repartiendo 0,49 $ por trimestre.

Reparto dividendos para 2020 en USD

4.2 Sostenibilidad del dividendo

En este tiempo el dividendo nunca ha corrido peligro en su comparación con el FCFshare. Siempre ha estado cubierto en valores cercanos al 50%. Únicamente en el año 2011, la cifra superó el 80% para pronto ir bajando hasta situarse en el 52% del año 2019.

Histórico de Payout en %

El continuo crecimiento del FCF/share en el ejercicio 2020, ha llevado a que el Payout se sitúe cada vez en niveles más bajos, actualmente en el 37,18%:

Dividendo/FCFshare del año 2020

Entendemos que, si sigue esta tendencia, la empresa podría estar en disposición de subir su dividendo hasta devolver la cifra al menos al 40% del Payout. Eso supondría elevarlo a 2,10 $, un 7% superior al actual. Esta opinión es exclusivamente personal y mientras dure la situación de inestabilidad actual ocasionada por la pandemia no creo que se lleve a cabo.

5. DEUDA

5.1 Deuda a largo plazo

La financiación a largo plazo ha ido en aumento a lo largo de la última década, alcanzando el nivel más alto en el año 2018 por la compra comentada en el epígrafe anterior. Desde entonces, su estrategia de reducir deuda a través de la congelación del dividendo le ha permitido ahorrarse unos 115 millones de $ en el año 2019, si consideramos el aumento medio del dividendo antes comentado del 10% anual:

Deuda a largo plazo en millones de USD

La empresa durante 2020 ha pisado el acelerador en dicha reducción, llegando a bajarla cerca del 6,37%, casi 700 millones de USD. 

Deuda a largo plazo 2020 en millones de USD.

5.2 Deuda a corto plazo

La deuda a corto plazo ha sufrido un recorrido similar, incrementándose especialmente los años 2014-15 y en 2018 para, desde entonces, empezar a descender un 9%:

Deuda a Corto Plazo en millones de USD

En 2020 la deuda a corto ha sufrido grandes altibajos,  pero al final del ejercicio vemos que se ha reducido en otro 9%, sumando en dos años un envidiable retroceso de 530 millones de $:

Deuda a Corto Plazo en 2020 en millones de USD

6. CAJA

6.1 Caja

Sus Cash and Cash equivalentes se han mantenido siempre en unos niveles moderados, aunque en los últimos dos años vemos como se han reducido significativamente

Histórico de Caja en millones de USD

En este ejercicio la caja ha seguido unos valores muy similares, aunque siempre en continuo crecimiento, hasta que hemos llegado al último trimestre donde casi se ha multiplicado por 3:

Caja 2020 en millones de USD

7. DEUDA NETA

Hasta el año 2018, la deuda neta se mantuvo muy controlada pese a su crecimiento. Es ahí donde se multiplicó un 100%, en una cantidad similar a los 8 billiones $ que le costó la empresa de alimentos de mascotas. No obstante, en 2019 empezó a bajar de forma reseñable cerca de 1,4 billiones $.

Histórico de Deuda Neta en millones de USD

En 2020 la compañía ha continuado su esfuerzo de disminución de financiación a largo y corto. Además, el drástico incremento de la caja en el último trimestre le ha permitido bajar la deuda neta desde 2018 casi un 25%.

Deuda Neta 2020 en millones de USD

8. EV/FCF

Cuando la empresa anunció su intención de congelar el dividendo, fue donde precisamente se presentaron las mejores oportunidades de compra. No obstante, la compañía de los Cheerios ha cotizado siempre a unos múltiplos razonables excepto en el año 2011, cuando ésta estuvo muy sobrevalorada:

MAX

MIN

Para el año 2020 y gracias a la mejora de las cuentas en el último trimestre, las oportunidades han seguido apareciendo, especialmente desde marzo cuando empezó a influir la crisis del Covid-19 en los mercados:

Disclaimer:

Recientemente, tras la presentación de los últimos resultados, decidí incorporarla a mi cartera sustituyéndola por Occidental Petroleum. Al ver el recorte de dividendo de la petrolera y la necesidad de dividendos por parte de mi portfolio, entendí que la rotación era necesaria.

Pese a haber estado la cotización a precios muy inferiores en los meses anteriores 46,88 $ el día 23 de marzo, el múltiplo EV/FCF de los últimos resultados cayó casi 4 puntos, por lo que vi que el dividendo estaría presente de cara al futuro. Este factor me permitirá dormir tranquilo, al estar más que garantizado el dividendo. Como opinión personal después de lo analizado, veo que éste puede crecer cuando la empresa lo considere oportuno, ya que la deuda neta empieza a dejar de comprometer sus cuentas:

A día de hoy, General Mills representa un 6,9 % de mi cartera, y al precio de adquisición 60,55 $, el dividendo viene a remunerarme la inversión al 3,25%.